Fundsupermart: 中國股市目前的危與機

自2008年3月起，中國股市大幅調整，自最高位下跌逾25%，及後迅速反彈。截至2008年4月30日，恒生中國內地綜合指數已急跌7.8%(以當地貨幣計算)。從圖1可見恒生中國內地綜合指數自去年至今的表現。食品價格急升導致通脹高企，作為通脹指標的消費物價指數於2008年2月創11年新高，按年升8.7%。

圖1﹕恒生中國內地綜合指數的表現

資料來源﹕彭博資訊

剛於3月底完結的全國人大會議及政協會議宣佈委任新的高級政府官員，包括委任王岐山為國務院副總理。王歧山曾出任內地銀行的要職及被任命為財金部門的官員，於推行銀行及證券方面的改革有豐富經驗。他將負責監察中國的經濟及財政政策，而金融業界對於有關任命普遍表示支持。

為了促進可持續發展，新政府亦已於 2008年3月把國家環境保護總局升格為環境保護部，期望可藉此貫切落實環保政策。縱使股票市場持續充斥不明朗因素，我們仍可見到一些正面的趨勢，近幾個月的零售數字亦加速增長。各公司2007年的收益大都符合預期，而2008年及2009年的預測盈利亦處於健康的水平。自2007年11月起，中資股份的拋售潮更令其估值回落至更吸引的水平。

對宏觀經濟過份憂慮

回看2007年11月的中國股市，當時中資股的估值過高，令到中國股市對負面消息非常敏感。美國的次按問題更令投資者偏向悲觀，加上本地通脹高企，導致過去一季的投資意慾下滑。雖然最新公佈的2007年全年企業盈利大都符合市場預期，但分析員均預期2008年的增長將會減弱，而且估計宏調亦可能帶來負面影響；由於預測不太樂觀，股市出現調整。

為了打擊通脹，中國人民銀行已採取緊縮措施以減少貨幣供應。雖然緊縮措施可能令企業的財務成本上升，中國目前的息率比起其他工業國家仍然相對溫和。以2007年第四季的數字來看，綜觀經濟合作發展組織(OECD)所研究21個經濟體系的短期利率，平均息率為6.14%，較中國的4.48%為高(資料來源: OECD網頁)。

中國的利率仍是4個非會員經濟體系中最低(中國、印度、俄羅斯及南非於2007年第四季的平均息率為7.49%)。因此，以中資公司生產力上升的比較優勢來看，目前融資的息率對中資公司來說比較上仍可以接受；縱使員工成本上升，公司應仍可維持其成本效益。

儘管2008年3月的通脹持續高企，按年升8.3%，但壓抑貸款增長及貨幣供應的正面影響逐漸浮現。2008年3月的貨幣供應M2(廣泛量度貨幣供應的標準)僅升16.3%，較2008年2 月及1月的18.9%及17.4%為低。雖然出口增長放緩至21.4%，相較2007年同期之27.8%為慢，但2008年第一季的本地生產總值仍按年上升10.6%。於3月17日，中國人民銀行宣佈提高銀行存款準備金率50個基準點，至16%。

由於政府一直透過提高銀行存款準備金率，而非採用加息的方法，以防止經濟增長過快。我們認為，即使利息攀升，市場對整體中國經濟(尤指銀行業)的憂慮或多或少會有所減輕。雖然A股市場曾經歷大型的沽售潮，但因2008年4月起股票印花稅自0.3%減至0.1%，令股市在4月底重新獲得支持。利好的零售數字亦進一步證明中國個人消費力非常強勁。

食品項目需求仍然強勁

目前，由食品引起的通脹不但影響中國，更蔓延其他亞洲國家。近幾個星期，全球逾半人口的生活必需品--食米的價格，自2007年底至2008年4月初急升逾一倍。儘管價格急升或部份歸咎存貨量少、部份出口商的供應受阻、生產力增長放緩等情況，而需求上升更是米價長期上漲的主因。

國際貨幣基金組織亦承認，食品價格高企是一個重大的問題，需要馬上研究解決辦法。食品價格上升之趨勢在中期(往後的3至5年)之內不大可能顯著紓緩。雖然全球食品價格上升，但由於可支配收入上升，以及飲食習慣改變，消費者傾向高蛋白質及西化的食品，導致中國對非必需食品，如奶類產品、糖果、汽水及酒類的需求龐大。

中國城鎮於截至08年第一季止年度的可支配收入上升11.5%，而於同期農鄉則增加18.5%。上市食品公司可能因非必需食品及飲品的需求上升而得益，而有關需求亦不大可能受次按風波影響。

奶類產品的需求增長尤其急劇。中國第一大奶品生產商中國蒙牛乳業於中國奶類產品市場佔去逾30%市場佔有率，其2007年的液體奶收益增長為按年升31%。縱使中國奶類產品的競爭激烈，該公司亦能於2007年保持毛利率於22.5%，較2006年的22.9%毛利率更為出色。中國家庭愈來愈富足令食品業需求彈低普遍較低。因此導致非必需食品需求急升，而行內公司亦可把成本上升的壓力轉嫁予客戶。

根據香港利豐集團的研究報告指出， 2005年中國城鎮奶類產品的人均消費僅為24.8公斤。此報告亦發現，全國人均消費僅為城鎮消費的十二分之一。相比之下，2005年全球奶類產品的人均消費平均數為100公斤，因此中國的需求增長仍望塵莫及，尤其在農鄉地區。同樣地，其他非必需食品如果汁、餅乾、烈酒及葡萄酒的需求亦很龐大。香港近日已廢除紅酒稅，香港可藉此機會成為紅酒買賣中心，迎合市場對紅酒龐大的需求。此外，海外食品生產商(如台灣的生產商)已進一步拓展其業務至中國內地。例如，一家以台灣為基地的糖果公司近日完成於香港的公開招股，籌集10.5億美元。

遏止食品價格的措施屬短期性

過去幾個月的食品價格按年升約 20%，食品價格急升為引致通脹的主要因素。國家發改委於2008年1月宣佈推出多項措施控制基本食品價格飆升的問題，其中包括奶類製品。因此，若要調升價格至若干的水平，必須先獲有關當局許可。該政策用以防止奶類製品公司把上升的成本轉嫁予顧客。

然而，中國已採取資本主義的模式以促進經濟增長，尤其鼓勵不同省份之間的競爭，控制價格並非長遠之策。由於去年下半年的基數較高，2008年下半年的食品通脹問題可能略為放緩。農業原材料價格上升，毛利率受壓，令非必需食品業亦承受成本壓力。城鎮及農鄉的可支配收入增長持續強勁，對個人消費有利好作用。雖然股市及出口同時積弱(如圖2所示)，零售銷售額增長仍攀升至逾20%。

圖2﹕過去五年中國的零售數字

資料來源: 國家統計局、彭博資訊

總結

近日股市出現調整，尤其市場的負面情緒令環球股市下滑，基金經理可趁機買入優質股份。優質股份指長線增長前景未受影響的股份，例如近日因政府在食品生產業推出的短期措施而受到影響的股份。據我們所觀察，雖然外圍市況混亂，而國內A股市場及香港、新加坡或其他股市的投資意慾偏低，但反映個人消費增長的零售數字仍有強勁增長。

經過首季大幅拋售後，估值愈來愈吸引。2008年及2009年市場的預測市盈率分別為19.7倍及18.4倍(截至2008年4月30日)。縱使分析員普遍調低盈利增長預測，2008年的增長一般仍維持於18%的健康水平。然而，投資者需要理解中資股份於今年可能持續大幅波動。我們建議投資者透過大中華基金，以掌握中國增長趨勢之契機，並分散投資風險。

Source: Fundsupermart.com 15/5/2008