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      信報研究部 2009年11月6日 網上談股報喜不報憂

      網誌分類：信報 |
      網誌日期：2009-11-08 00:21
      信報研究部 2009年11月6日

      網上談股報喜不報憂
      互 聯網的誕生令人類進入資訊世界，五花八門的網站內容幾乎無所不包，豐富的資訊更可以為林林總總的學術研究提供前所未有的方便，對於投資者來說，網上討論區 發表的個人經驗及意見更是不可多得的珍貴資料（「信網」便有不少潛龍伏虎時常發表真知灼見），有經濟學者就利用投資股市網站前後4年的數據記錄，研究交易 員的投資行為。

      投資股票從來沒有必勝方法，要增加贏錢機會，投資者除了本身努力，也可以參考其他投資者的實戰經驗，提高贏錢機率。互 聯網的高速發展，以前難以想像的資訊現在唾手可得，Rutgers大學兩位經濟學者 Bruce Mizrach 和Susan Weerts（M&W）的研究報告就根據Activetrader網站聊天室（chat room）自願提供每次實戰成績的交易員，分析其戰績。M&W跟蹤6百多名交易員由2000年至2003年科網股泡沫期間，於2000年10月、 2001年4月、2002年4月及2003年6至7月，分別抽取14、22、18及10個交易日在納斯特合共約9000次主要是即日的買賣記錄。

      Activetrader 是一個公開的免費聊天室，任何人也可以用綽號登記，然後上載他們的觀點及買賣活動資訊，Activetrader的好處是監察嚴謹，管理人員會過濾一些虛 假資料，聊天室的參與者都視之為「實地交易擂台」，提供自己的買賣成績互相比較。M&W從聊天室先後揀選了676人提供的交易資料，開始時 2000年合336個交易員，第二年272人，2002年144人及2003年107人【表一】；而2001年「舊成員」只剩91人，然後按年減至58人 及34人，這些經歷幾年仍然「生存」的交易員，他們的戰績尤其值得研究。



      入市出市準則
      M&W 並得到67名交易員接受問卷調查，內容包括投資組合金額、買賣技巧及交易員背景等【表二】。調查發現，被訪者的投資經驗中位數為五年，平均持倉 198000美元，至於M&W其中最關注的入市準則方面，交易員揀股以順勢而行（momentum）佔最多數的差不多75%，其次是跟隨技術指標 訊號的66%，而交易員多數參考簡單的圖像形態（chart patterns）和移動平均線，Fibonacci及保歷加通道等較複雜的技術指標則較少人採用，排第三及第四位的是根據新聞及憑自信經驗入市，當然， 亦有45%是跟風入市（other trader picks）和超過39%只靠直覺（gut instinct）的「投機」盤。



      由 於聊天室成員從事的主要是即日交易，持倉時間可以短至僅僅4分鐘，M&W因此也調查他們的平倉準則，交易員跟隨技術走勢指示平倉的仍佔最大百分 比，其次是憑自我經驗決定，再數下去是單靠直覺認為應該平倉的佔37%，比訂定止蝕位平倉的高出3個百分點。值得注意的是，聊天室成員並非只是單邊買入， 交易員開盤拋空（short selling）平均達27%【表一】，遠遠高過學者Brad Barber和Terrance Odean（B&O）報告的散戶拋空比率僅0.3%，而且拋空獲利與買入不相伯仲。另一方面，M&W調查發現，聊天室成員也擅於賺到盡之 道，有利潤的靚盤持倉時間較長，開錯盤則不惜及早止蝕斬倉，在在反映交易員的投資技巧以至自制能力比一般散戶優勝。M&W報告顯示，交易員部分也 有投資風險較大的期貨和專門知識要求較高的期權買賣，但在股票方面，卻集中於納指的數十隻股份，這對於累積經驗以及加深某幾隻股份的認識會有一定幫助。

      M&W又嘗試統計交易員的投資成績。M&W承認，網上70%的交易找不到正確對盤（開盤與平盤相對），他們只能假設不論 揸沽都是即日收市平倉，並以（A）每手一千股；及（B）每手2萬5千美元計算每宗交易盈虧。最後，所有單邊買入或沽出的交易都以當日收市或開市價對盤計 數。結果顯示，M&W報告的樣本投資成績理想，扣除手續費用，A和B兩個類別四年累積盈利都超過一百萬美元【表三】。



      交易危害財富
      單 純以成敗論英雄，M&W特別強調，Activetrader聊天室交易員爽快止蝕、好倉則待價而沽的投資技巧，值得紐交所和納斯特的半專業投資者 （semi-professional traders）參考，此外，聊天室成員也明白持盈保泰之道，他們平均保留38%利潤滾存到下一年，並懂得適應市場條件增進本身的知識。然 而，M&W不諱言，聊天室成員有報喜不報憂（reporting bias）的傾向，交易員上載的完整買賣（round trip）高達67%獲利，而M&W根據每日開市及收市價對盤平倉的贏錢交易跌至50%，顯然是部分交易員「怕失威」而拒絕公開自己睇錯市。再由 表一記錄觀察「舊成員」的按年遞減幅度，M&W報告羅列Activetrader聊天室成員的驕人戰績難免惹人質疑。

      M&W 結論另一值得商榷的是報告認為，聊天室成員接近55%的交易都能獲利，既然贏錢的機會率高，聊天室成員也就更積極開盤，M&W因此肯定多做（交 易）便會多賺。但M&W報告多次引述的B&O研究指出，個別股市投資者頻密交易的代價驚人，B&O統計六萬多個家庭 1991-1996年間高頻交易記錄結果顯示，投資回報只得11.4%，比不上大市平均增長的17.9%，B&O也證實過度自信導致頻密交易，但 付出與回報的比例並不化算；B&O的報告並以「交易危害你的財富」（Trading Is Hazardous to Your Wealth:The Common Stock Investment Performance of Individual Investors）為題。

      撇開上述兩份報告南轅北轍的結論誰是誰非，即使一個投資者經驗豐富，開盤的頻度與利潤並不保證成正比，股 神畢非德便以深思熟慮謀定而後動著稱，近年John Mauldin的牛眼投資法為人津津樂道，由此觀之，投資者還是自我克制貴精不貴多為上策。借用B&O報告引述畢非德的老師Benjamin Graham名言：The investor's chief problem─and even his worst enemy─is likely to be himself。
      引用(1)